Elemző: A zsebünk is megérezné, ha ezen a héten leminősítik Romániát

Ezeknek a jelenségeknek alapvetően ugyanazok a mozgatórugói. Az egyik legerősebb az elhúzódó politikai válság, amely önmagában még nem feltétlenül vezetne ilyen következményekhez. A piac bizonyos mértékig már beárazta a politikai instabilitást, ez Romániában nem szokatlan. A probléma az, hogy mindez olyan időszakban történik, amikor konszolidációra lenne szükség, és kezdeni kellene valamit a romló makrogazdasági mutatókkal.

Románia technikai recesszióban van, a 2026-os növekedési kilátások folyamatosan romlanak. A piaci konszenzus jelenleg valahol 0,1 százalékos növekedés körül van, de a Romanian Economic Monitorban közzétett előrejelzésünk szerint ez optimista forgatókönyv: valószínűbbnek tartjuk, hogy idén csökkenni fog a GDP. Közben az államadósság nagyon gyorsan nő, a költségvetési hiány ugyan valamelyest csökkent, de még mindig rendkívül magas, jelentős a folyó fizetési mérleg hiánya, és az infláció is velünk maradt.

Leegyszerűsítve: a piacok azért nézik aggódva Romániát, mert az Európai Unióban nálunk a legnagyobb a költségvetési hiány és az infláció, az ország a leminősítés határán van, és idén a gazdaság teljesítménye is a leggyengébbek között van. Ha a fő makrogazdasági mutatókat nézzük, Románia most nagyon rosszul áll az EU-ban. Ezt az aggodalmat látjuk a gyorsan reagáló piaci mutatókban is. Szeptember 23-án történelmi mélypontra gyengült a lej az euróval szemben, ugyanazon a napon a BET index 1,42 százalékot esett, és emelkedett a tízéves állampapír hozama is. Egyetlen napi mozgásból nem érdemes messzemenő következtetéseket levonni, de ha ezek egyszerre és tartósan ugyanabba az irányba mutatnak, az már jelzésértékű.

Közvetlenül elvileg nem befolyásolja a döntést, mert a hitelminősítők elsősorban nem a politikai, hanem a gazdasági helyzetet értékelik. A politikai instabilitásnak azonban értelemszerűen vannak gazdasági következményei. Azt gondolom, hogy ha október 2-ig lesz kormánya Romániának, akkor nem minősítik le az országot. Ha nem lesz, akkor elképzelhető a leminősítés, bár ezt nem tartom nagyon valószínűnek.

Ne felejtsük el, hogy Románia mindhárom nagy hitelminősítőnél már a legalsó befektetésre ajánlott kategóriában van. Ha innen egy fokozattal lejjebb kerül, az már a befektetésre nem ajánlott, úgynevezett junk kategória, aminek nagyon súlyos következményei lehetnek. Románia ezzel az egyetlen olyan uniós tagállam lenne, amelynek az adósságbesorolása nem befektetésre ajánlott.

Három nagy hitelminősítő van, az S&P, a Fitch és a Moody’s. Ha az S&P leminősítené Romániát, annak közvetlen és súlyos rövid távú következményei lennének, de ettől még az ország nem jutna fél-egy éven belül Görögország sorsára. A leminősítés elsősorban tovább növelné az állampapírhozamokat, vagyis még drágábbá tenné az államadósság finanszírozását. Románia már most is nagyon magas kamatok mellett jut hitelhez. Ha pedig többet kell adósságszolgálatra költeni, kevesebb pénz marad infrastruktúrára, oktatásra, egészségügyre és más közkiadásokra.

Emellett eladási hullám is elindulhatna, mert vannak olyan befektetési és különösen nyugdíjalapok, amelyek szabályzatuk szerint nem tarthatnak befektetésre nem ajánlott kötvényeket. Ez tovább növelhetné a hozamokat, és negatív spirált indíthatna el. Ugyanakkor nem minden befektető kizárólag az S&P minősítését figyeli. Vannak olyan összetett mutatók, például a Bloombergé, amelyek mindhárom nagy hitelminősítő értékelését figyelembe veszik. Ezért egy S&P-leminősítés nem jelentené azt, hogy minden befektetési alap automatikusan megszabadul a román állampapíroktól.

A helyzetet tehát egyáltalán nem szabad elbagatellizálni, de a görög párhuzammal is óvatosan kell bánni. Görögország államháztartási hiánya 2009-ben 15,4 százalék, államadóssága pedig a GDP 126,8 százaléka volt; Románia jelenlegi mutatói ennek kevesebb mint felét teszik ki. Ha azonban folytatódnának az elmúlt öt év kedvezőtlen trendjei, hosszabb távon már komolyabb veszély alakulhatna ki. Most még van lehetőség irányt váltani.

Az átlagember az inflációra a legérzékenyebb. Az elmúlt tíz évben Romániában ahhoz szoktunk hozzá, hogy a bérek gyorsabban nőnek az áraknál, vagyis emelkednek a reálbérek. Idén viszont már megtapasztalhattuk a reálbércsökkenést: hiába nőnek például 3 százalékkal a nominális bérek, ha közben 10 százalékos az infláció. Ezt az emberek közvetlenül érzik a saját pénztárcájukon, a leminősítés pedig közvetve az inflációra is hatással lehet. A másik fontos tényező az euró-lej árfolyam. Romániában nagyon sok minden kötődik az euróhoz, a telefon-előfizetésektől a lakbérekig. Ha a lej gyengül az euróval szemben, az közvetlenül növeli a háztartások kiadásait.

Nyilvánvalóan igen. A lej árfolyama nagyon érzékenyen reagál a negatív hírekre, ezt a választások idején is láthattuk. Egy-egy sokk után ugyan stabilizálódhat az árfolyam, de tartós visszaerősödés ritkán következik. Egy leminősítésnek ezért várhatóan azonnali hatása lenne a lejre, ami növelné a háztartások kiadásait, és közvetve az inflációt is erősítené. Az átlagember ezt más módon is megérezheti. Ha az államnak magasabb kamatokat kell fizetnie az adóssága után, azt a pénzt valahonnan el kell vonnia. Ez előbb-utóbb a közszolgáltatások és az ellátórendszerek minőségén is megmutatkozhat.

A napokban nyilatkozott a Bloomberg gazdasági hírügynökségnek a Fitch Ratings egyik elemzője. Malgorzata Krzywicka azt mondta, hogy a kormányválság elhúzódásával Romániának hétről hétre nehezebb lesz megőrizni a jelenlegi hitelminősítést. A Szociáldemokrata Párt (PSD) elnöke, Sorin Grindeanu erre rendkívül idegesen reagált, vélhetően azért, mert politikai befolyásolási kísérletet sejtett mögötte. Elképzelhető ilyen szándék a Fitch elemzője részéről?

Nem látok ilyen szándékot. Nyilván nem látok bele az elemző fejébe, de ha megnézzük a Fitch július 31-i hivatalos jelentését, abban lényegében ugyanazok a kockázatok szerepelnek, amelyekről most beszélt. Nem mondott tehát semmi olyat, ami ne lett volna benne a hitelminősítő szakmai értékelésében. Én ebben semmiféle politikai befolyásolási kísérletet nem látok. Egyszerűen ismét megkongatták a vészharangot, és ez értelemszerűen nem tetszik annak a PSD-nek, amelyik az elmúlt időszakban két kézzel szórta a pénzt.

Nehéz megmondani, mennyire költséges ez a csomag, mert a PSD nem közölt összesített költségbecslést. Üdvözlendő viszont, hogy minden intézkedésnél előírja a finanszírozási forrás, a felelős és a határidő megjelölését. Más kérdés, hogy az ilyen vállalások a megvalósítás során gyakran elmaradnak.

Azt viszont nem látom reálisnak, hogy Románia jelenleg növelni tudná a GDP-arányos költségvetési kiadásait. Átcsoportosításra természetesen lenne lehetőség. Az Eurostat adatai alapján például a belügyi szervek és a hírszerző szolgálatok GDP-arányos kiadásai Romániában rendkívül magasak, esetenként akár kétszer akkorák, mint más európai országokban. Hasonlóképpen szóba kerülhetne az önkormányzati rendszer átalakítása vagy egyes állami vállalatok privatizációja. Elvileg tehát lehetne forrásokat átcsoportosítani olyan területekre, mint az energia, a védelem, az ipar, a mezőgazdaság vagy az infrastruktúra. Ehhez azonban olyan politikai többség és stratégia kellene, amely hajlandó a kevésbé hatékony kiadásokból elvenni. Ennek jelenleg nem látom a realitását.

A jövő évi költségvetést még nem ismerjük, de a különböző elemzőházak, az Európai Bizottság és a Világbank előrejelzései 2027-re nagyjából 2 százalékos gazdasági növekedéssel számolnak. Ezek a prognózisok lényegében a jelenlegi helyzet fennmaradását feltételezik, vagyis azt, hogy sem kedvező, sem kedvezőtlen irányban nem történik jelentős változás például a geopolitikai környezetben.

Eközben a költségvetési hiány még mindig 6 százalék körül lehet. Ilyen helyzetben nem látom, hogyan lehetne úgy indexálni a közalkalmazotti béreket és a nyugdíjakat, hogy közben ne növekedjen a leminősítés kockázata – hacsak máshol nem hajtanak végre jelentős átcsoportosításokat. Nagyon szűk lesz tehát a következő kormány mozgástere, bárhogy is hívják majd a miniszterelnököt.

Az egymást követő román kormányok az elmúlt tíz évben prociklikus gazdaságpolitikát folytattak. Ez olyan, mintha egy nagy lánggal égő tábortűz mellett ülnénk, és lenne még egy hordó tartalékolajunk. Racionálisan ezt az olajat arra az időre kellene félretenni, amikor a tűz kialvóban van. Mi viszont akkor öntöttük rá az olajat, amikor a tűz amúgy is nagy lánggal égett. Most, amikor takaréklángon ég, már nincs mihez nyúlni: ott állunk az üres hordó mellett. Ez a prociklikus gazdaságpolitika következménye.

A „népnyúzás” és a hasonló jelzők politikai minősítésébe nem mennék bele. A lényeg az, hogy a közgazdaságtanban nincs varázsmegoldás: nem lehet egyszerre béreket és nyugdíjakat indexálni, infrastrukturális beruházásokat finanszírozni, magas színvonalú közszolgáltatásokat fenntartani, és közben nem emelni, sőt csökkenteni az adókat. Ilyen recept jelenleg nem létezik.

Ennek a forgatókönyvnek elég nagy a valószínűsége, és az is elképzelhető, hogy Románia egyelőre megússza a leminősítést. Emellett szól, hogy amióta a Bolojan-kabinet ügyvivő kormányként működik, a GDP-növekedéstől eltekintve a hitelminősítők által figyelt legtöbb makrogazdasági mutató javuló trendet mutat. A költségvetési hiány jelentősen csökkent, és bár az infláció továbbra is magas, az is mérséklődik. Ezek a mutatók abszolút értékben még mindig rosszak, de a hitelminősítők számára az is számít, hogy milyen irányba változnak. Ez adhat érvet arra, hogy Romániát egyelőre a befektetésre ajánlott kategóriában tartsák. Amíg a Bolojan-féle ügyvivő kormány folytatja a jelenlegi gazdaságpolitikát, addig nem számítok súlyosabb gazdasági kilengésekre, előre hozott választások esetén sem.

Gazdasági értelemben két, egymással ellentétes hatás érvényesülhet, és nem lehet előre megmondani, melyik lesz az erősebb. A piacokat általában megnyugtatja, ha van egy stabil kormány, amely következetesen végigvisz egy kiszámítható programot. Szerintem a gazdasági szereplőket kevésbé érdekli, hogy melyik párt van kormányon, ezért túlértékeljük az AUR kormányra kerülésének önmagában vett piaci kockázatát. Ha például az AUR a PSD-vel alakítana koalíciót, és olyan programot tenne le az asztalra, amely megnyugtatja a piacokat, nem számítanék különösebben erős negatív reakcióra. Ha viszont a kormányprogram kétségbe ejtené a befektetőket, és ennek az AUR esetében nagyobb kockázata van, annak természetesen lennének jelentős negatív piaci következményei.

Előfordul, hogy a kormányzati felelősség és a finanszírozási kényszerek mérséklik egy párt gazdaságpolitikai programját, de ez nem automatikus. A befektetők a program mellett annak hitelességét és végrehajthatóságát is mérlegelik. Ez nem jelenti azt, hogy más területeken is visszafogottabbá válnak: a magyar közösséget például kulturális és kisebbségpolitikai szempontból egy ilyen forgatókönyv nagyon negatívan érintheti. Gazdaságpolitikában azonban nekik is alkalmazkodniuk kell bizonyos játékszabályokhoz. Ha kormányon vannak, ki kell fizetniük a közalkalmazotti béreket, finanszírozniuk kell az államot, és fenn kell tartaniuk a befektetők bizalmát. A piacokat ezért végső soron kevésbé a politikai retorika, mint inkább a konkrét gazdaságpolitikai lépések érdeklik.