A németek úgy döntöttek, végre költeni fognak, és ettől hirtelen a fél világnak drágább lett hitelt felvenni

A héten olyan történt, ami az elmúlt 35 évben egyszer sem: a német 10 éves államkötvények hozama egy nap alatt 25 bázisponttal emelkedett, amire 1990 márciusa óta nem volt példa. A mozgás akkora volt, hogy az az egész világon éreztette a hatását, az amerikai államkötvényektől a magyarokon át a japán államkötvények hozama is emelkedett, vagyis hirtelen világszerte drágább lett finanszírozni az államok hiteleit.

Ha a folyamatot egészen az origójáig akarjuk visszakövetni, akkor legalább Donald Trump és Volodimir Zelenszkij február 28-i, katasztrofális fehér házi tárgyalásáig kell visszamennünk. A tárgyalás következményei ugyanis annyira felrázták a német politikai elitet, hogy a rendszerváltás és a német újraegyesítés óta a legnagyobb fordulatra készülnek a következő két hétben, ami az egész európai és globális gazdaságra is hatással lesz.

Európán végigsöprő változás

De kezdjük azzal, mi történt a kötvénypiacon, és fejtsük vissza onnan az eseményeket! Szerdán a német 10 éves államkötvény hozama 25 bázisponttal 2,8 százalékra emelkedett, amit az okozott, hogy piaci szereplők olyan mennyiségben kezdtek megszabadulni a német államkötvényektől, mint soha az elmúlt évtizedekben. Mindez azután történt, hogy a következő német kancellár, Friedrich Merz kedden bejelentette a német gazdaságpolitika egyik legnagyobb fordulatát, amit ráadásul a következő két hétben kell majd végrehajtani.

Merz azt jelentette be, hogy a német törvényhozás létre fog hozni két speciális költségvetési alapot, egyet a védelmi kiadások, egyet pedig infrastruktúra-befektetések finanszírozására, amelyeken keresztül a következő 10 évben hatalmas összeget, 1000 milliárd eurót költ majd el a német állam. A speciális alapokra azért van szükség, hogy megkerülhessék a német költségvetést gúzsba kötő adósságfék-intézményét, ami az államháztartás gazdasági ciklusokkal kiigazított hiányát a GDP 0,35 százalékában maximálja, vagyis meggátolja a német kormányt, hogy a költségvetési hiány és az államadósság növelésével élénkítse a gazdaságot vagy érjen el bármilyen közpolitikai célt.

Ez lényegében 180 fokos gazdaságpolitikai fordulatot jelent Németországban, ahol évtizedek óta a fiskális konzervativizmus volt a gazdaságpolitikai mainstream.

Ez az 1000 milliárdos költekezés egyrészt nagyobb inflációs várakozásokkal jár, másrészt azt is jelenti, hogy növekszik majd a német államadósság, így az a kockázati prémium is nagyobb, amit az állam hitelezői, vagyis az államkötvények vásárlói elvárnak. Éppen ezért a befektetők a jövőben nagyobb hozamokat kérnek a német kötvényeik után, és a héten elkezdték eladni a már megvásárolt kötvényeiket, hogy később nagyobb hozamokkal finanszírozzák a német államot. Emellett arra is számítani lehet, hogy a német államnak újabb kötvényeket kell majd kibocsátania a védelmi és infrastrukturális költések finanszírozására, a nagyobb kötvénykínálat alacsonyabb árakat jelent, a befektetők közül emiatt is döntöttek sokan úgy, hogy eladják a kötvényeiket még azelőtt, hogy újabb kötvények lepnék el a piacot.

A kötvényeladási hullám és a hozamemelkedés aztán Németországból átgyűrűzött lényegében minden európai országba, aminek az oka valószínűleg az, hogy a befektetők arra számítanak: ha a német kormány a lovak közé dobja a gyeplőt, akkor a többi állam is bátrabban költekezik majd és kevésbé aggódik a nagyobb hiány miatt, ami Európa-szerte nagyobb inflációs várakozásokhoz és reálhozamokhoz vezet. És mivel a globális piacon minden mindennel összefügg, az európai folyamatok hatására még az amerikai és japán kötvénypiacon is eladási hullám söpört végig, és a hozamok nőni kezdtek.

De nemcsak azért lehet arra számítani, hogy a német után a többi európai kormány is bátrabban fog költekezni, mert eddig a német szigor tartotta vissza a többieket, hanem mert

mindenki ugyanarra a felismerésre jutott, mint a német politikai elit: hogy Donald Trump kormányzása alatt Európának többet kell arra költenie, hogy megvédje magát.

Trump 10 nap alatt elérte, amit Scholzéknak évek alatt sem sikerült

Angela Merkel kormánya a 2008-as világgazdasági válság hatására találta ki az adósságfék-szabályt, amit 2009-ben be is vezettek. Ez nemcsak a német gazdaságpolitikát kötötte gúzsba, de lényegében a Olaf Scholz vezette kormány bukásához és az mostani új választásokhoz is ez vezetett. A szociáldemokrata-liberális-zöld koalíciót ugyanis lényegében az a vita feszítette szét, hogy hogyan lehetne élénkíteni a küszködő német gazdaságot, a koalíció széteséséhez pedig konkrétan az vezetett, hogy Scholz felszólította Christian Lindner szabaddemokrata pénzügyminisztert az adósságfék felfüggesztésére, majd miután Lindner erre nem volt hajlandó, a kancellár menesztette őt.

Donald Trump viszont mindent megváltoztatott azzal, ahogy szisztematikusan nekiállt szétverni az eddigi világrendet.

Az új amerikai elnök tárgyalásokat kezdett Vlagyimir Putyinnal az ukrán háború lezárásáról, miközben alelnöke, J. D. Vance a müncheni biztonsági konferencián nagy nyilvánosság előtt olvasott be Európa politikai vezetőinek, már ez is jelezte, hogy Európa és az Egyesült Államok politikai viszonya meg fog változni.

Trump és Volodimir Zelenszkij ukrán elnök kiabálásig fokozódó vitája a Fehér Házban, majd az ukrán katonai segélyek leállítása pedig végképp ráébresztette az európai vezetőket, hogy ha a NATO nem is biztos, hogy teljesen szétesik, a kontinens védelmében már sokkal kevésbé lehet majd az Egyesült Államokra számítani, Európának magának kell tudnia megvédeni magát. Ez pedig nemcsak a hadi kiadások növelését, hanem az évtizedek során részben elsorvadt európai védelmi ipar újjáélesztését is szükségessé teszi, amihez pedig az államoknak kell pénzt pumpálniuk ebbe a szektorba.

Móró Tamás, a Concorde Értékpapír Zrt. vezető stratégájának értelmezése szerint mindez választás elé állította az alakuló következő német kormányt és az azt vezető kereszténydemokrata Friedrich Merzet:

Európa és Németország biztonságát vagy az eddigi fiskális dogmatizmust kell feláldozniuk, mert a kettő együtt nem tartható.

A korábban az adósságfék megtartása mellett érvelő CDU pedig a biztonság mellett döntött, Merz pedig bejelentette az adósságféket megkerülő 1000 milliárdos csomagot. Hogy a tervből valóság legyen, ahhoz azonban a Bundestagban kétharmados többségnek kell megszavaznia a különleges alapok létrehozását, a február végi választások eredménye szerint március végén felálló új Bundestagban viszont a mainstream pártoknak, a CDU-CSU szövetségnek és a szociáldemokratáknak nem lesz kétharmaduk. Mindez azt jelenti, hogy a teljes gazdaságpolitikai fordulatot még az új kormány és új parlament felállítása előtt, lényegében a következő két hétben végig kell vinni, amit egy – demokratikus szempontból azért megkérdőjelezhető – rendkívüli parlamenti üléssel lehet megtenni.

Új korszak jöhet

A kötvénypiacokon elindult folyamat pedig addig is folytatódhat, ha talán nem is olyan sebességgel, mint ahogy a héten láttuk. Móró Tamás szerint a 3 százalékos hozam lehet a 10 éves német állampapíroknál a lélektani határ, amit nem kellene átlépni. Ha pedig továbbra is nagyon emelkednek a hozamok, az az Európai Központi Bank döntéseire is hatással lehet, amely a héten folytatta a 9 hónapja elkezdett kamatcsökkentését, hogy élénkítse az eurózóna gazdaságát.

Az emelkedő hozamok egyelőre nehézséget jelentenek sok európai gazdasági szereplőnek, mert az a vállalatok kötvényeire is hatással van, így a befektetők hirtelen szerte a kontinensen több pénzt várnak vissza az eladósodott cégektől, mint eddig.

Hosszabb távon viszont a nagyobb állami költekezés élénkítheti majd az európai növekedést és erősítheti az eurót a dollárral szemben.

Móró szerint a magyar gazdaság is nyerhet azzal, ha a német kormány többet költ a hadiiparára és az infrastruktúra fejlesztésére. Igaz, a bejelentett élénkítőprogram a német autóiparnak nem segít, annak továbbra is ugyanazokkal a nehézségekkel kell majd megküzdenie, mint eddig, sőt, Trump vámjai még ronthatnak is a helyzeten. (Uniós szinten viszont formálódik egy autó-és akkugyártásra fókuszáló program.) Magyarországnak viszont a német hadiipar ellátási láncaiba is vannak kapcsolatai, a két ország gazdasági kereskedelmi kapcsolatai miatt pedig a hadiiparon kívül is átgyűrűzhetnek a beinduló német és tágabb európai növekedés hatásai hozzánk.

Sok múlik persze azon, hogy mi történik Németországban a következő hetekben. A piaci szereplők most mindenképpen azt árazzák, hogy sikerül a fordulat, így ha Merz terve valamiért elbukik, az várhatóan negatívan hat majd a német és európai részvénypiacokra. A kötvények hozamai viszont visszaesnének, így legalább az államok és cégek finanszírozása olcsóbb lenne újra.