Miért tud csak drágábban hitelt felvenni Románia más régiós országokhoz képest?

Az elmúlt napok egyik legfontosabb gazdasági híre az volt, hogy a Moody's hitelminősítő az eddigi negatívról stabilra javította Románia államadós-besorolását (Baa3). Ezzel szinte egy időben egy másik jelentős hitelminősítő vállalat, a Standard&Poor’s is közölte, hogy megerősíti Románia befektetési ajánlású besorolását (BBB mínusz/A-3), amit továbbra is stabil kilátással jegyez.

A két neves hitelminősítő döntése elsőre azért is tűnhetne különösnek, mert Romániában egyelőre még csak nem is körvonalazódik a politikai válság megoldása, emellett a pandémia okozta egészségügyi válság is egyre ijesztőbb méreteket ölt.

A társaságok ugyanakkor ezúttal is bizonyították, hogy őket csupán a száraz számok és tények érdeklik. A Moody’s a döntéséhez kiadott magyarázatban azt írja, hogy a román gazdaság teljesítményének erőteljes növekedése, az uniós források várható felhasználása, valamint a költségvetési hiány csökkentéséhez vállalt kormányzati garanciák indokolták a döntésüket. A Standard&Poor’s szakértői is arról írtak, hogy a kormány deficitcsökkentő törekvéseire megfelelő garanciák vannak (például a túlzott deficiteljárás), és ezeket nem befolyásolták egyelőre kedvezőtlenül az elmúlt időszak politikai fejleményei.

Mit lehet kiolvasni ezekből az osztályzatokból?

A hírek tehát pozitívak, ennek ellenére arra is érdemes rámutatni, hogy a hozzánk hasonló régiós országokhoz viszonyítva még nagyon sok a javítanivalónk a hitelminősítések terén. Csehország, Lengyelország és Magyarország is jobb osztályzattal rendelkezik nálunk a Moody's-nál és a Standard&Poorsnál is:

A rosszabb osztályzataink azért is jelentenek gondot, mert a hitelminősítők értékelésének komoly hatása van például arra is, hogy egy ország milyen finanszírozási költségek, vagyis mekkora kamatlábak mellett tud új hitelt felvenni. Az új hitelek felvétele jellemzően államkötvények, vagyis hitelviszonyt megtestesítő értékpapírok kibocsátásával történik, amelyeknek a kamatlábát a keresleti-kínálati viszonyok alapján határozzák meg. Az államok nyilván minél alacsonyabb kamatláb mellett szeretnének kötvényeket eladni a tulajdonképpen hitelezőként fellépő befektetőknek, míg utóbbiak természetesen minél magasabb kamatlábat szeretnének a pénzükért. Egy meglehetősen leegyszerűsített példával élve, ha egy befektető államkötvényeket szeretne vásárolni, akkor Csehország esetében sokkal alacsonyabb a hozamelvárása, mint egy román állam által kibocsátott államkötvény esetében.

Az Eurostat adatai szerint a fentebb is említett négy ország esetében a következőképpen alakul a másodlagos piacon forgó (tehát nem újonnan kibocsátott), közel 10 éves lejáratú államkötvények átlagos havi kamatlába:

A fentebb említett példánál természetesen ez a piac azért jóval komplexebb összefüggések mellett működik. A hosszú távú kamatlábakra például számos olyan tényező is hat, amelyekre egy Románia méretű országnak nincs hatása. A kamatlábak szintjét például a globálisan tapasztalható tőkebőség csökkenti, de például a legnagyobb gazdasági hatalmak jegybankjai, például a Fed által meghozott monetáris politikai döntéseknek is lényeges hatása van arra, hogy milyen finanszírozási költségek mellett tud új hitelt felvenni Románia.

Mi befolyásolja a hitelminősítések és a finanszírozási költségek alakulását?

Annak ellenére, hogy a kitettségünk rendkívül magas a nemzetközi történéseknek, azért van jó pár olyan terület is, amelyeken nekünk kellene rendet tenni – mutat rá elemzésében a Curs De Guvernare szakpolitikákra szakosodott portál is. Hiszen úgy a hitelminősítők döntésében, mind a hosszú lejáratú kamatlábak alakulásában nagy szerepe van az adott ország általános pénzügyi helyzetének. Kulcskérdés például a költségvetési hiány mértéke. Ez a mutató tulajdonképpen azt fejezi ki, hogy mennyire gazdálkodik jól egy ország, vagyis a saját bevételeihez képest mekkora kiadásokkal rendelkezik.

Már a cikk elején kiemeltük azt, hogy az államok finanszírozási költségeinek (kamatlábak) alakulása rendkívül sok tényezőtől függhet, az alábbi adatsor mégis azt támasztja alá, hogy a régiós országokhoz képest a román költségvetési hiány 2015 után negatív értelemben kilóg a sorból, tehát aggodalomra adhat okot. Az igaz, hogy az Európai Unió a koronavírus-járvány kitörése után tulajdonképpen felfüggesztette a költségvetési hiányról szóló szabályait, az ezzel kapcsolatos gondok nálunk már jóval korábban elkezdődtek. Emellett a költségvetési hiány struktúrájának vizsgálata is nagyon sokatmondó tud lenni: arról például a Pénzcsinálókon is többször írtunk, hogy Románia költségvetési hiánya úgy lett rendkívül magas a járvány kitörése után, hogy közben az ország más államokhoz viszonyítva kevés forrást fordított a pandémiával kapcsolatos intézkedések bevezetésére.

Költségvetési hiány Infogram

Leegyszerűsítve, ha egy befektető vagy hitelminősítő azt látja, hogy egy országnak nagy a költségvetési hiánya, akkor kockázatosabbnak ítéli az adott ország hitelezését, illetve csak magasabb kamatláb mellett hajlandó erre. Ezt támasztja alá az OECD tanulmánya is, amely azt nézte meg, hogy 1960 és 2002 között szervezethez tartozó országokban miként befolyásolta a finanszírozási költségeket a költségvetési hiány szintje. Azt találták, hogy amennyiben a költségvetési hiány elsődleges egyenlege nagyobb volt a GDP 1,5%-ánál, akkor a 10 éves futamidejű államkötvényeknek a kamatlába 180 bázisponttal volt magasabb átlagosan a vizsgált időszak alatt.

Az ikerdeficit sem segít

A helyzeten emellett az sem segít, hogy Románia esetében az ikerdeficit problematikája is fennáll. Ezt a kifejezést a közgazdászok abban az esetben szokták használni, amikor a költségvetési hiány mellett az adott ország folyó fizetési mérlege is negatív tartományban van. A folyó fizetési mérleg a külfölddel lebonyolított gazdasági ügyleteknek a nyilvántartására szolgál (áruk, szolgáltatások, jövedelmek, transzferek), és azért nagyon releváns ebben a témában, mert egyenlege az ország külfölddel szembeni kitettségét, illetve megtakarítói pozícióját is mutatja.

Ahogy azt az alábbi ábrán is mutatjuk, Románia folyó fizetési mérlegének hiánya elérte tavaly a GDP 5%-át, miközben Csehországnak és Lengyelországnak többlete van, és még Magyarország elmúlt években mutatott teljesítménye is messze kedvezőbb képet mutat. Ez a kép az év első felében is romlott, amiről itt írtunk korábban.

Folyó fizetési mérleg Infogram

Az inflációnak és a monetáris politikának is nagy a szerepe

Az államok által felvett hitelek kamatlábát az infláció szintje is befolyásolja, ami a legfrissebb fejleményeket tekintve már csak azért is rossz hír, mert a járvány miatti korlátozások feloldása, és a gazdaság újraindulása után a megnövekedett kereslet áremelkedésekhez vezetett, különösen az energiapiacon.

Amennyiben az árszínvonal emelkedése magas, az az államkötvények kamatlábainak növekedését is előidézheti, hiszen a piaci szereplők a pénzük elértéktelenedésétől tartva a kötvények helyett inkább a magasabb hozamú, kockázatosabb pénzügyi eszközöket részesítik előnyben. Az államkötvények iránti visszaeső kereslet pedig a kamatlábak emelkedéséhez vezet amiatt, mert az államok kénytelenek magasabb kamatláb mellett túladni a kötvényeken. Az infláció emelkedése emellett a jegybankokat is lépésre kényszerítheti. Október elején a Román Nemzeti Bank is bejelentette, hogy 25 bázisponttal, 1,25%-ról 1,50%-ra emeli az alapkamatot, ami szintén nyomást helyez az államkötvények kamatlábainak szintjére.