„A választások jelentik a legfőbb bizonytalansági tényezőt”

Kiss Gergely hat hónapja dolgozik a Fitch Ratings elemzőjeként, első országa Románia. Legközelebb júliusban fognak hitelminősítést megfogalmazni az országról, az addig lezajló folyamatok fogják befolyásolni, hogy lefele vagy felfele módosítják, esetleg a jelenlegi szinten hagyják az adósbesorolást. A közelmúltban a Fitch több alkalommal is pozitívan véleményezte a romániai gazdasági helyzetet, és kiemelték, hogy egyelőre biztatóak az idei évre vonatkozó jelzések is. A választások lehetséges hatásáról, a Romániára ható kockázati tényezőkről, de a hitelminősítőket ért támadásokról is beszélgettünk a Fitch elemzőjével.

Hétvégi jelentésükben kihangsúlyozták, hogy az új kormány valószínűleg nem változtat az eddigi menetrenden, azonban a választások utáni időszak már bizonytalan. Valóban valószínű lehet, hogy ilyen bizonytalan körülmények között az új kormány lazábbra veszi a költségvetési politikát?

– Valóban változhat a választások után felállt új kormány hozzáállása az IMF-EU egyezményben foglalt feltételekhez. Azonban most fogalmunk sincs, hogy mi lesz a választások kimenetele, milyen szinezetű kormány alakul, és az milyen gazdaságpolitikai irányt fog bevezetni. Ezek olyan bizonytalanságok, amelyekről egyelőre csak spekulálni lehetne, nekünk pedig nem ez a dolgunk. Az biztos, hogy nagyon fontos elágazáshoz ér az ország, és nem mindegy, hogy az új kormány melyik úton indul el.

Az euróövezeti válság Romániának is kifejezetten rosszkor jött, hiszen éppen kezdtek a megszorítások első gyümölcsei beérni, 2011 harmadik negyedévében már elég erős gazdasági növekedés volt, és csökkent az infláció is. Akkor jött ez a külső sokk, amikor már úgy tűnt, hogy Románia kezd egyre inkább kilábalni a válságból. Az ország fontos piacain nagyon gyenge lett a kereslet, emellett a pénzügyi piacokon a kockázati prémium emelkedése is rontotta a kilátásokat. A Romániában működő bankok nagyrésze kapcsolódik az euróövezethez, emiatt is nehezebb lett a finanszírozás. Románia és Bulgária esetében pedig többlet kockázatforrást jelent, hogy a görög bankoknak is jelentős szerepe van a helyi pénzügyi rendszerben.

Az egész régióban lehet látni, hogy az anyabankok az euróövezeti problémák miatt próbálják a mérlegeket összehúzni, és megszabadulni a kockázatosabb eszközöktől, független attól, hogy éppen az adott országban mi történik. Romániában ez a tendencia azért is jelent problémát, mert a hitel-betét arány közelíti a 120%-ot. Ez azt jelenti, hogy külső forrásokra van ráutalva az ország. Több hitel van a gazdaságban, mint amennyit a hazai betétekből lehetett volna finanszírozni, ezért nagyon fontos, hogy a külső források hogyan alakulnak. A problémát már a válság első hullámában felismerték, amikor létrejött a bécsi kezdeményezés. Ennek egyik kitörési pontja volt, hogy a résztvevő országok fejlesszék a hazai tőkepiacukat. A román kormány el is kezdett 5-10 éves államkötvényeket kibocsátani a belföldi piacon, és ezeknek egyre nagyobb szerepe lett a finanszírozás szerzésében. Ez az egyik olyan irány, ami hosszabb távon is stabilizálhatja a romániai pénzügyi szektort, illetve a gazdasági szereplők finanszírozását. A hosszabb futamidőnél nagyon fontos, hogy meglegyenek a stabil fundamentumok, amelyek biztonságot sugallnak. Csak akkor fogom egy ország hosszú lejáratú kötvényét megvenni, ha kellően biztos vagyok abban, hogy az illető országban hosszabb távon is alacsonyan maradnak a kockázatok. Ez lehet a román állam finanszírozásának egyik iránya.

Hogyan tudnának a hazai bankok pont most román állampapírokat vásárolni, amikor az anyabankok részéről egyre kevesebb forrásra számíthatnak?

– Ez nyilvánvalóan kockázatot rejt magában, de az a kérdés, hogy a külföldi bankok hogyan reagálnak. Ha a mérlegszűkítés hirtelen történik, akkor ez okozhat reálgazdasági feszültséget is. Viszont nagyon fontos, hogy Romániának többrétegű védőhálója van: az állam finanszírozása most rendben van, és még mindig ott áll az IMF és az EU elővigyázatossági alapja. Ha egy hirtelen tőkekiáramlás történne, akkor erre a forrásra is lehetne támaszkodni.

A bankok annak érdekében, hogy pótolják az anyabankoktól kieső forrást, betéti kamataikat magasan tartják, noha már Isărescu is rájuk szólt, hogy ez nem helyes gyakorlat, miközben a jegybank már másodjára csökkenti az alapkamatot. Merre haladhatnak ilyen körülmények között a hazai kamatok?

– Alapvetően az a fontos, hogy megálljon a nem-teljesítő hitelek növekedése. Ez mindig szoros összefüggésben van a konjunktúrával is, tehát visszahat egymásra a pénzügyi szektor és a reálgazdaság. Ha ez utóbbi elkezd stabilizálódni, akkor a bankok is magabiztosabbak lehetnek abban, hogy nyereségesebb működés várhat rájuk az elkövetkező években, és akkor ők maguk is kedvezőbb feltételekkel fognak hiteleket kínálni. Nagyon fontos az is, hogy a jegybank alapkamat változása hogyan jelenik meg a betéti- illetve a hitelkamatokban, tehát, hogy az alapkamat változását mennyire képes a bankrendszer közvetíteni a reálgazdaság felé. Nyilván, Romániában korábban nem működött olyan jól a monetáris transzmisszió, mint egy nagyobb, fejlettebb gazdaságban, azonban az is igaz, hogy az alapkamat csökkentése kedvezőbb helyzetet teremt, a nemzeti bank pedig mindent megpróbál megtenni annak érdekében, hogy a kamatintézkedései szélesebb körben is éreztessék hatásukat.

A Fitch a romániai dollárkötvény kibocsátáshoz fűzött kommentárjában kiemelte, hogy csökkentek az országot övező kockázatok. Melyek azok, amelyek még most is fennállnak?

– Mi már tavaly nyáron is jeleztük ezt, most csak megismételtük a véleményünket. Amit elsőnek ki kéne emelni, az az, hogy az euróövezet válsága még korántsem ért véget, ez Románia számára egy jelentős külső kockázati tényező. Az elmúlt néhány hét kedvező volt, csökkentek a kockázatok, de még nem látjuk, hogy mikor kezdődhet meg az euróövezetben a fellendülés. Ezen is sok múlhat Románia számára. A pénzügyi szektorban a görög bankok szerepe még mindig nem oldódott meg teljesen. Görögországban már hónapok óta húzódik az európai segítségnyújtás és az adósságelengedés kérdése. A román hatóságok és a nemzeti bank azonban ezzel teljes mértékben tisztában van, és meg is tesznek mindent annak érdekében, hogy a romániai leánybankokat a lehető legjobban elszigeteljék egy lehetséges görög csőd következményeitől. Ehhez megvannak a kellő eszközeik is, egyrészt a devizatartalék, másrészt az európai segítség, ami ugye ott van a háttérben.

Kockázatot látunk még abban, hogy a Románia által vállalt nagyon kemény fiskális megszorításnak a teljesítése nyilvánvalóan nem megy feszültségek nélkül. Ezt tükrözik a Raed Arafat lemondását követő tiltakozások is. Ha ez olyan mértékű politikai nyomássá válik, amely kihat a reformteljesítések irányára, az további kockázatforrást jelent.

Az új kormány programjában a korábbi 1,9%-os deficitcél helyett érdekes módon már 3% szerepel. Ez már lehet az enyhülés jele?

– Lehet itt pár tizedekkel foglalkozni, de senki nem látja előre, hogy pontosan mennyi lesz a gazdasági növekedés, ebben mindenféleképpen van egy nagyfokú bizonytalanság. Itt inkább az irányok fontosak: mennyi mindent tesz meg egy kormány annak érdekében, hogy elérje ezeket a célokat. Mindenesetre, ha visszatekintünk az elmúlt 3-4 évre, Romániában az egyik legnagyobb költségvetési konszolidáció zajlott le. Még akkor is, ha az idei költségvetés hiánya „csak” 3%-os lesz és nem 2% közeli. Összességében ez egy nagyon jelentős fiskális kiigazítást jelent.

Jelenthet valami veszélyt Románia idei adósbesorolására? A választások veszélyeztethetik a hitelminősítést?

– Minden országot évente értékelünk. Az utolsó tavaly júliusban történt, tehát az idei év júliusáig egy új értékelést kell készítenünk: megerősíthetjük a mostani besorolást, vagy lefelé, esetleg felfelé is módosíthatjuk azt. Ezt a fentiekben vázolt szempontok alapján fogjuk elvégezni. Ha hosszabb időre és nem csak júliusig tekintünk előre, akkor az új kormány és annak a programja jelenti a legfőbb bizonytalansági tényezőt. Rövidtávon nem látjuk nagyon kockázatosnak, hogy az új kormány eltérne az IMF-EU megállapodáson alapuló programtól. Apróbb eltérések, hangsúlyeltolódások lehetnek, de alapjában véve azt gondoljuk, hogy ez az irány fenn fog maradni a választásokig.

És ott lesz majd egy kérdőjel, hogy mi lesz a következő trend...

– Igen. De azért sok országot láttunk az euróövezetben is, ahol jött egy olyan új kormány, ami hitelesen és nagyon keményen elkötelezte magát az egyensúlyi gazdaságpolitika iránt. Ilyen volt például Írországban, Olaszországban, és Görögországban is egy átmeneti kormány alakult. Nyilván vannak az ellenkezőjére is példák, amikor az új kormány megpróbál lazítani a fiskális politikán és rövidtávon népszerűséget próbál kitűzni célul.

Kicsit más témában: sokan bírálják a hitelminősítőket. Mennyire érzi megalapozottnak ezeket a vádakat?

– Szerintem nincs mindenki teljesen tisztában azzal, hogy pontosan mit is csinálnak a hitelminősítők. A problémát tulajdonképpen az okozza, hogy túl nagy szerepet adnak a minősítéseknek. Az EKB szabályzata szerint a minősítések alapján köteles dönteni arról, hogy milyen fedezeteket fogadhat el. A baseli tőkekövetelmények is a hitelminősítések alapján vannak meghatározva. Nem csak a hitelminősítők eljárásával és objektív megítélésével van baj, hanem, hogy ezzel azután mit kezdenek a különböző szereplők. Így utólag már látszik, hogy nem volt feltétlenül szerencsés, hogy ekkora hangsúllyal szerepelnek a minősítések a pénzügyi szabályozásban. A görög válság első hulláma azzal kezdődött, hogy ahogy romlott Görögország megítélése, egy ideig úgy tűnt, hogy a görög állampapírokat az EKB nem tudja elfogadni fedezetként. Persze lehet azt mondani, hogy a hitelminősítők miért így és miért úgy minősítették le Görögországot, de szerintem a pénzügyi szabályozás területén is át kéne gondolni sokmindent. Emellett ha megnézzük a CDS felárakat látjuk, hogy már 2011 végén Spanyolország, és főleg Olaszország magasabb áron jutott finanszírozáshoz, mint Románia, pedig utóbbinak minden cégnél lényegesen alacsonyabb besorolása volt.

Válaszként többen egy európai, alapítványi alapon működő hitelminősítő ötletét hozták fel. Hogy nézne ki egy ilyen hitelminősítő?

– A gond a függetlenség csorbulásával lenne. Tudniillik nagyon körül kell bástyázni a függetlenséget, hogy a cég kellő hitelességgel tudja megkezdeni a működését. A Fitch jövőre lesz 100 éves. Ha most valaki alapít egy hitelminősítőt, annak a függetlenségét és a piaci hitelességét nagyon nehéz lesz megteremteni, ez nem megy egyik napról a másikra.

Mi garantálná, hogy a piacok bízzanak egy új minősítőben? Hiszen még mindig ott lesz a másik három amerikai, valószínűleg azoknak lesz a döntő szavuk a piacok szempontjából...

– Pont ez a gond. A hitelességet nagyon nehéz megteremteni. Önmagában bárki kiállhat és azt mondhatja, hogy egy országnak ilyen vagy olyan a minősítése. Nem nagyon fognak rá figyelni.