Vojnits: nem spekulálnék egy aranyalapú pénzrendszerre

Egyre több szakértő ért egyet abban, hogy a 2011-es év az új gazdasági válság kezdetét jelenti. Ezt jelzi a magasodó szuverén adóssághalom, az éleződő strukturális és társadalmi feszültségek, a tőzsdei kilengések. Az okokról és a várható eseményekről Vojnits Tamást , az Oriens befektetési csoport elemzési igazgatóját kérdeztük.

Mennyire valószínű, hogy újabb leminősítések kövessék az S&P múlt heti döntését? Ez nem ássa alá azt a nézetet, miszerint az USA egyszerűen „nem juthat csődbe”?

– Az S&P történelminek tekinthető lépését követően nagyon is könnyen elképzelhető, hogy más hitelminősítők is hasonló lépésre szánják el magukat. De ennek a döntésnek a legfontosabb üzenete valójában annak hivatalossá válása, hogy az Egyesült Államok és a fejlett gazdaságok többségének gazdasági bajai alapvetően hosszú távúak. A probléma az, hogy a gazdaságpolitikai válaszlépések a válság kezdete óta nagyrészt olyanok voltak, amelyeket a válságot megelőző szerkezetben igyekeztek visszaélénkíteni a gazdaságot. Mára mindenki számára tiszta a kép: növekedés nélkül nem lehet kimászni a nyomasztó adósságból. A rövid távú költségvetési élénkítés nem javítja a hosszú távú növekedési kilátásokat, viszont a deficit miatt tovább gerjeszti az adósságot. Erre szokták azt mondani a közgazdászok, hogy a gazdaság nem halad fenntartható pályán, hiszen ilyenkor az adósság gyorsabban növekszik, mint a gazdaság jövedelemtermelő képessége.

Az előbbiek miatt, még ha elméletileg is értjük, nem lehet kijelenteni, hogy az USA nem mehet csődbe. De mivel az amerikai jegybank bocsátja ki a dollárnak nevezett világpénzt, nagyon valószínűtlen, hogy ez bekövetkezzék, már csak azért sem, mert a pénzmennyiség szabályozásán keresztül befolyásolni tudja a dollár más valutákban kifejezett értékét. Mindenesetre az is tanulságos, hogy a leminősítés előtti hercehurca az amerikai politikában, az adósságplafon körüli vita és a gazdaságpolitikai vezetés határozatlanságának, megosztottságának érzékelése láthatóan rányomja a bélyegét a gazdasági kilátásokra.

Meddig folytatódhat még a tőzsdék esése, miért a feltörekvő piacok reagálnak a legérzékenyebben, illetve mennyire beszélhetünk az ő esetükben egy természetes korrekcióról, hiszen sokan felülértékeltnek tekintik ezeket a piacokat?

– A részvénypiacokon most ide-oda csapkodás várható egy jó ideig, mert a növekedési kilátások nem fognak gyorsan megjavulni. A nagy kockázat, amitől minden befektető tart, hogy esetleg egy elhúzódó, a vállalati eredmények csökkenése, növekvő munkanélküliség és további banki veszteségek által kísért lemorzsolódás jöhet. De ettől annyira nem érdemes tartani, hiszen ennek a forgatókönyvnek a korábbinál nagyobb valószínűségét az elmúlt hetek zuhanásai során már beárazták a befektetők, illetve a politika is valamelyest összeszedte magát az óceán mindkét partján, tehát lesznek újabb élénkítő válaszlépések.Ami a feltörekvő piacokat illeti, a hagyományos mutatók (árfolyam/nyereség stb) alapján valóban drágábbak voltak a részvények egyes piacokon, főleg Ázsiában, mint a fejletteken, de az igazi kockázat számos régióban fundamentális természetű. Ha nincs növekedés a fejlett gazdaságokban, akkor a fejlődők többsége sem képes inherens növekedésre. Fokozottan igaz ez a sok kis nyitott, exportvezérelt növekedésre berendezkedett gazdaságra pl. közép-kelet Európában.

Mennyire lehet menekülő-valutának tekinteni a svájci frankot, amelynek árbuboréka kipukkan, amint az európai helyzet stabilizálódik?

– A svájci jegybank határozott bejelentései, miszerint készek beavatkozni a svájci frank további erősödésének megakadályozása érdekében, arra utal, hogy a jegybank vezetői is túlértékeltnek tartják nemzeti valutájukat. Más kérdés, hogy ezek a lépések mennyire hatékonyak, amikor a tőkemozgások éppen hogy erősítik a svájci frankot, hiszen a kockázatkerülés miatt folyamatosan erős kereslet mutatkozik a svájci pénz iránt. Ha az európai helyzet stabilizálódik, akkor elindulhat egy ellenkező irányú folyamat, de ez nem fog gyorsan bekövetkezni.

Hasonló a helyzet az arannyal is. Meddig emelkedhet még az ára, beszélhetünk-e ebben az esetben is egy buborékról? Más nyersanyagárak hogyan alakulhatnak?

– Ez egy nehéz kérdés, mert bár a bővülő pénzmennyiség és a részben kockázatkerülésre, részben egy az alapvető javak relatív felértékelődésére alapozott befektetési stratégiák növelik a keresletet és így az árakat a nyersanyagpiacokon, egy elhúzódó recesszió esetén nehéz látni, hogy mitől nőne a tényleges kereslet ezek iránt. Érzékelhető, hogy speciális befektetési kategóriává váltak a nyersanyagok, forgalmuk az elmúlt évtizedben megsokszorozódott, hatalmas likviditás ömlött ezekbe a piacokba, miközben az energiatermelésben a kínálat bővülése nem tartott lépést a kereslettel.Az aranyár emelkedése teljességgel pszichológiai okokra vezethető vissza, hiszen még annyi használati értéke sincs, mint sok más színesfémnek. A vagyontartás egyik ősi formája ugyan, de ha valaki arra spekulál, hogy a világ visszatér az aranyalapú pénzrendszerhez, amely esetben az arany újra egyfajta értékmérővé válna, maradjunk annyiban, hogy az nagyon kockázatos fogadásba megy bele.

Mennyire kerülhető el véleménye szerint egy újabb recesszió (Amerikában és Európában egyaránt), tekintve azokat az óriási volumenű költségvetési megszigorításokat, amelyeket az adóssággondokkal küzdő országok végre kell hajtsanak?

– Jelentősen nőtt a valószínűsége annak, hogy mindkét térségben tartós stagnálás következik. Ezt mindig is lehet tudni, az adósságválságok után rendszerint előáll ez a probléma. Ezért aztán előbb-utóbb mindenhol el fognak menni a keresletoldali gazdasági élénkítés határáig, és arra is számítani lehet, hogy megváltoztatják a költségvetési bevételek és kiadások szerkezetét. Csökkentik a vállalati nyereséget és a munkát terhelő adókat, és növelik a közvetett adókat, visszafogják az adminisztratív kiadásokat, és növelik a beruházási kiadásokat.

Milyen hatása lenne egy kvantitatív enyhítésnek Amerikában, illetve hatásos lenne-e a gazdaság élénkítésében? Megoszlanak arról is a vélemények, hogy milyen intézkedéseket fog ez tartalmazni: az ön véleménye szerint milyen eszközöket fog bevetni a FED, illetve a kormány? Ugyanilyen likviditásbővítésre készül az EKB, a svájci és japán jegybank is. Milyen következményei lesznek ezeknek a kötvényvásárlásoknak?

– A korábbi hasonló beavatkozások alapján láthattuk, hogy csodákra nem képes. Hiába nőtt meg brutálisan a pénzmennyiség, nagyrészt jegybankpénz maradt, nem került be a gazdaság „vérkörébe”, a bankok nem kezdtek élénk hitelezésbe, és a beruházások sem indultak be. Hatása nagyrészt pszichológiai, a befektetői várakozásokra és azon keresztül a kötvény és részvényárakra hat. Ez sem lebecsülendő, hiszen a a válság természeténél fogva ún. Mérlegválság, tehát a probléma éppen az, hogy a tartozások nagyobbak vagy gyorsabban emelkednek, mint a magánszektor reál- és pénzügyi eszközei.Ezzel együtt jönni fog, és akár új formáit is láthatjuk majd a pénzmennyiség bővítésére alapozott élénkítésnek, mindkét gazdasági blokkban nem csak államkötvény-vásárlásokat, de akár vállalati kötvények vásárlásait vagy részvényvásárlásokat vethetnek be. Az persze igaz, hogy ennek megvannak a nem kívánatos mellékhatásai is, olyan piacokon fújhat buborékot, mint pl. a nyersanyagok vagy a már említett svájci frank, ahol nem kellene, és aminek a hatásai visszaütnek.